Eva schreef op 9 november 2022 20:28:
Onderstaand een grove benadering voor een rechtvaardiging van een lagere koers voor BF dan wat nu op het scorebord is te zien.
Pre-covid was de kasstroom per mature club ca. gemiddeld €100.000 p.j. (EBITDA minus vervanging capex minus vennootschapsbelasting –minus overhead minus – overhead capex minus rente). Een mature club zal weinig tot geen groei meer laten zien en als omzet en kosten stabiel blijven heb je als aandeelhouder een leuke cashmachine. Pre-covid zou een rendement van 5% van toepassing zijn geweest. De waarde van een mature club pre-Covid komt dan op ca. €2mm
Post-covid is er een aantal variabelen gewijzigd. Zoals het er nu naar uitziet zullen inkomsten en uitgaven uit de pas gaan lopen; de kosten (huur, personeel en gas/elektra) stijgen sneller dan de inkomsten (verhoging abonnementsprijzen). De rente kosten zullen ook wat zijn gestegen. Afhankelijk hoe ‘zuur’ je het wilt zien zal de kasstroom per vestiging kunnen dalen van €100.000 naar €87.500. De rendementseis van de aandeelhouder zal ook hoger liggen (zeg 6%) waarmee dan de waarde van een mature club op €1,45mm komt. Laten we voor het gemak aannemen dat alle clubs eind 2022 mature zijn (dat is dan dus weer wat optimistischer) en je komt dan op een totale waarde van BF van ca. €1,75mrd.
Per H1 2022 rapporteert BF een netto schuld van €690mm. Maar let op(!) dat is een IFRS schuld de werkelijke schuld is €60,8mm hoger (zie p. 32 van het H1 2022 bericht) dus €750,8mm
Over H2 is de verwachting dat BF een EBITDA van ca €140mm voortbrengt. De rentekosten in H2 worden geraamd op ca. €14mm. Verder verwacht ik ca. €20k maintenance capex per mature club (#1.100) = €22mm plus €5mm overige capex. Daarnaast zal de expansie capex ca. €94mm bedragen (78 openingen à €1,2mm pr club): kasstroom H2 2022 €5mm. Netto (échte) schuld eind 2022 €745mm (IFRS €995mm). NB geen vennootschapsbelasting in H2 2022.
De waarde van de aandelen zijn dan €1,75mrd minus €745mm = €1,02mrd. Dat is dan €15,25 per uitstaand aandeel (let op 20% verwatering a.g.v. uitgifte 'Covid-aandelen').
Als BF in de komende 5 jaar 750 clubs weet te openen dan levert dat per mature club een contante kasstroom op van (high over) €120mm: €1,80 per aandeel en ca. €150mm indirect contante waarde op de nieuwe clubs: €2,25 per aandeel (€250k overwaarde t.o.v. investering waarde).
Koers BF zou dus €15,25 plus €1,80 plus €2,25 = €19,30 kunnen zijn. Je zou nog wat waarde een eventuele verliescompensatie kunnen toekennen maar dat lijkt me niet materieel.
Opbouwende kritiek welkom!